(一)从温州模式解读中国模式
记者：您一直是非常侧重宏观政策方面的研究，在您看来，温州的这个问题，从宏观层面的角度来说，究竟源于什么呢？
刘煜辉：温州的这个问题反映了中国长期资本回报率肯定是大幅下降的事实，就是说经济中间找不到更多投资的机会，[注册伯利兹公司]就是实体领域，所以有大量的资金越来越脱离实体，就是说到虚拟的领域去炒楼、炒地，去炒大金属、炒商品，实际上反映了一个经济中间的资本的回报率出现了一个显著的下行，我们过去应该说中国2008年之前，中国过去的十年，它的潜在增长水平能够稳定在两位数，有很多因素所决定的，包括人口红利、制度红利，包括全球化的因素，决定中国在过去的十年经历了一个经济增长的繁荣期，它潜在的增长水平很高，但是这些因素在最近几年都在发生急剧的变化，使得中国未来五到十年增长的水平可能显著的回落到7%甚至7% 以下，我们看到政府实际上也看到这方面的问题。
你看过去温州的模式，实际上是配合一个是我们自身的市场化的改革，就是我们在90年代，包括80年代邓小平和90年代江朱时代所推进的市场化改革的红利，一系列的红利，它在发挥作用，经历了一个初步的市场经济基础。同时，我们也赶上了一个好时候，就是中国在2001年加入WTO，就是入世以后，中国这么大一个经济体，融入了全球化的浪潮，就是使得中国的沿海地区开始了配套公约体系的一个建设。他的大背景是全球的供应链，就是工业的供应链发生了一个大规模的重组，大量的资金，包括大量的技术，大量的产能往中国移，中国的沿海地区为了做配套，所以中国在过去的十年，出现了一个两位数的高增长。这些因素，我们看到确实消退的很快，特别最近几年，一个是人口红利，人口红利中国从农村农业部门大规模的向工业部门转移的这个过程，可能进入尾声。因为它是资本和劳动力结合的一个典范，劳动密集型的典范，包括外向型，外向型的产量需求。全球化是需求层面的因素，供给面的因素主要是温州的资本，温州市场经济的基础，因为温州模式以前就有一个比较深厚的重商主义的文化，就是长期以来这个地方因为地理方面的因素，人多地少，所以大家开始的时候历史上商业基因就比较发达，所以这个方面的人的市场基础，再加上它有一些钱，有一些资本的原始、资本的积累和庞大的劳动力，转移出来劳动力相结合，就是成就了温州经济，应该说中国经济繁荣的剪影。
但是这个因素在消失，劳动力转移出来，面临成本的上升很快，最近几年沿海地区都面临着招工，难就难在实际上是招产业工人，就是真正讲中国具有15岁到34岁这一段的，就是正当年的体力劳动者，因为他的制造业也是低端。这一部分的因素在消失，同时我们市场化的红利消失也很快，也就是最近十年以来，我们的主体的导向，就是政府和政府经济活动的扩张，应该说是比较剧烈的，就是我们常讲，常听到社会方面的议论，就是所谓的国进民退，所以政府和政府经济活动的扩张，所对私人资本的话，就形成一个很大的挤压。这种挤压的话，体现在各个方面，包括私人部门他从银行部门所能够获得信贷，无论是可得性还是他获得资金的成本，都远远要难于或者高于国有经济部门，这是个事实。
同时，很多的行业，很多的领域，实际上各级政府或多或少都在用市场的准入，用一些不平等的竞争，使得私人资本很难在一个领域中间站住脚，甚至说原来有些竞争性的领域，原来主要的是私人资本的，由于国有资本最近一些年，大举的进入，它凭借资金的优势，资金成本的优势，凭借政府资源的优势，税收、土地都便宜，它的优势，它打进去，私人资本的话根本抵抗不了，就节节的退出，所以这方面他也受到很大的挤压。所以从这种角度来讲，中国经济应该说在过去，在最近一些年，它面临着一个效率的下降，资本的回报率的显著下移，使得庞大的私人资本在实体经济中间找不到合适的投资机会，尽管我们政府也看到这个问题，我们前些年也出台了36条，最近又弄了一个新36条，但是在具体落实方面，其实收效甚微的，民营资本还是在面对一些原来垄断和半垄断行业的时候，实际上它还是面对各种各样看不见所谓的玻璃门的壁垒，它是进不去的。所以它找不到资金的话，资金就被大量的挤到虚拟的部分，虚拟部分的土地、矿权、房地产，包括最近一些年的大金属，这个经济中间找不到长期增长的动力，长期增长动力一直在衰竭，所以大家只有钱没去处的话，只能做一些短线，中国经济只能赚快钱的模式，资本只能找到赚快钱的模式。
实际上去年温州的金融资本出现一个很大的泡沫，泡沫以后最后资金链发生断裂，这个背后的原因实际上反映了我们应该从深层次讲，反映了中国宏观经济的效率在大幅的下降，我们长期资本回报率显著的在下降，这么一个事实。
记者：从这个角度来说，如果要解决这个问题，最关键的，要提高资本回报率？
刘煜辉：我们常讲的提高资本回报率，实际上讲的话，我们要提高劳动的生产效率，在宏观上提高劳动生产销率，这种效率提升的话，既可以体现在产业和产业之间的层面，就是所谓的产业升级，资源要素要能够从低效率的部门能够自由地，比较低成本地能够转移到高效率的部门，就是我们讲的资源的配置，资源要素的配置，这就是一个在你的产业层面，我们在宏观层面看到的就是所谓的产业升级。现代社会的演进实际上也是一个产业升级的过程，我们从传统农业部门，逐步把这个过剩的劳动力要素，包括其他的要素转移到工业部门，当工业部门成长到一定阶段的时候，我们又会把资源要素向更高生产率的其他的第三产业，或者是为工业，为制造业做服务的，所谓生产性服务业，那个方向去转移。这个要素的时候转移，它新发展出来的这些部门，由于社会分工的深化，新发展起来的这些行业，这些部门反过头来又对前面两个第一产业和第二产业又形成一个效率的改进。整个人类社会的发展实际上是一个动态的产业升级的过程。
还有一个就是所谓的企业内部的概念，就是产业内部的概念。产业内部的概念更多体现在企业的技术创新，就是我有新的科技，所带动着我的新的产品，我的新的商业模式出来。同时也反映到一些软部分，就是包括企业的流程创新，企业的管理模式创新等等，所带来的企业成本的节约，效率的提高等等这些方向，这些方向对于中国企业来讲的话，未来它是不可或缺的。就是如果我们要成功地转向一个转型的路径的话，它主要体现在一个产业层次的升高，我们产业的附加值更高，走向一个高端。另外一个也反映企业内部治理文化的创新、技术的创新、制度的创新等等。
(二)忧虑：倒逼式改革将面临惨痛代价
记者：刚才您也是从宏观的角度分析了很多温州问题发生的根本原因，那么现在温州其实在进行一个很局部的实验性改革，有人说它具有一个破冰性的意义，也有人说它其实是一个实验。鉴于刚才您的分析，您觉得它到底有一个怎么样的现实意义呢？
刘煜辉：现实意义，它指示的意义还是比较强，它表明了至少我们的宏观领导未来要推进这些领域。因为金融是所谓的我们垄断部门的一个代表，而且长期以来中国整个经济运行的效率很差，跟我们金融部门的效率，就是它能够发挥信贷资源配置的效率比较差，跟它有关系，就表明它改革的一个决心，一个方向，这一点是值得肯定的。
但是像一些全局性的，针对影响资源配置的这种改革，包括利率、汇率、资本项目，这是不可能在一个地方进行完成的，这种全军的改革你如果一定要拘泥一个地方去做实验的话，它会造成更大信号的扭曲，会导致一些不必要的套利的发生。温州那个地方你放开利率了，利率可以浮动了，那全国的钱不都往那个地方去套利啊，刚好那里变成一个无风险套利的窗口，这个市场根本没办法挡。一个局部的放开，不可能形成一个经济学讲全局的市场出清的一个均衡点，这是不可能发生的，而且会引起很多地混乱。
所以这种整体性的改革是很难在一个地区、一个区域那里去做实验的，它是实验不了。
记者：那在你看来局限性非常大。
刘煜辉：局限性非常大，包括深圳也是一样，就是深圳前海。大家觉得好像它比温州之前又推进了一步，但是那一步，实际上它更多地是一个指示意义，它对整体资源配置效率的改善起到的作用是相当有限的。
记者：那从温州的模式，我们如果来透视整个中国经济运行的话，它是不是也说明其他的问题呢？
记者：那么如果着眼于综合的金融改革来看，您觉得怎么去入手，或者说布局呢？
刘煜辉：我不是一个极端的悲观者，包括前一段WB在长城脚下，我们在北京开了一个小范围的学者关于中国金融改革的一个研讨会。当时应该说大部分的人都是以忧虑的角度去看这个问题。
记者：忧虑源于什么？
刘煜辉：(00：26：05)我们今天问题的累积在很多层面上涉及到利益格局的一个调整，或者说很多地改革实际上要从它的源头起点，最后找过来、找过去，都找到政府自身的改革身上。政府自身改革的动力又从何来，这是大家非常忧虑的一个问题。
你这些问题，政府在这其中是最大的受益者，让最大收益者主动性的进行自身的改革，很多人对这个逻辑产生怀疑，它不能说服自己。就是政府它是最大的收益者，它怎么能去自己主动地把自己的利益让出来呢？很多人之所以悲观，就是认为这种改革有可能是一种倒逼式的，
所谓倒逼的话，那就是危机倒逼，痛苦去倒逼。那就是说我们整个的经济，我们未来的前景还要进一步地恶化，把危机的因素逐步地暴露，使得政府产生一个危机感等等，所以这样路径的话大家当然感到比较忧虑，因为这种倒逼式的是要付出很大地代价的，无论哪个阶层都是要付出很大代价的，所以是大家比较忧虑的问题。
但是我个人看得相对比较乐观，比较积极一点，为什么比较积极一点呢？就是我感觉到最近一些年，我们中国金融改革的步伐并没有停滞，甚至某种程度上说在积极地大幅的拓展，它主要表现在什么呢？主要表现在中国整个宏观管理的架构，在最近一些年逐步在发生变化。
我们知道中国整个宏观管理的架构，我个人总结是叫“三驾马车”，就是发改委、财政部加中央银行。这样一个架构的话，央行其实在这其中是处于一个非常弱势的状态，因为中国的经济实际上是一个诸侯经济，就是地方政府和国有经济部门在经济中间是非常强势的，它基本上控制了能够驱动经济成长的一切要素，包括土地、矿权、市场准入、税收优惠、环保的标准，你哪一样稍微改变一点，它直接改变的是项目微观的投资回报率，就是有些项目可能你放到别的地方，放到国外去做不挣钱，但是放在中国的某一个地方它就挣很多钱。
“三驾马车”的宏观格局中间，真正的权力是在发改委和财政部手里面，因为发改委管地方政府的项目，当然地方政府要求它，所谓跑步前进。而财政部是管项目资本金，当然它也要去跑。它们两个对诸侯的约束是非常硬的。中央银行手里可以说没有任何权力，除了宏观政策的局部以外它没有任何权力，所以它没办法去影响诸侯。所以被迫使得中央银行在过去的10年中间，我们看到它经常用的手段是用数量的手段、用行政的手段在管经济，管货币。因为它没办法，就是包括用中国贷款的额度这种行政的办法，用准备金率，用资本充足率、贷存比这种方式去管货币。即便这样它也管不住，但是这样一种情况在最新一些年发生一些显著的变化，这种显著变化来自于什么呢？来自于中央银行在过去的5年中大力推进实质性的利率市场化改革，这种利率市场化改革可能不是像我们某些研究者所理解的那样，就是好像中央银行一直没有去动存款利息上限的标签和贷款利息下限标签，好像中央银行没有去动那个。中央银行的路径实际上是一种外科手术似的，就是直接做市场，在银行的负债端，它直接在短短几年给你建一个很大规模的，非存款性负债工具市场，就是我们常讲的，理财产品。大家对理财产品已经非常熟悉了，而且规模差不多已经占到整个存款盘子的10%，未来5年很有可能达到30%，你看看那个时候，实际上我们存款利益利息上限的标签变的可有可无了，实质性的就已经突破了。
因为那时候大多数家庭部门可以很方便地找到一款利息合宜的金融产品，而不是被动的储蓄，一定要变成被动的储蓄存款，放到银行的帐上。同时中央银行在商业银行的资产端，短短几年跟你形成了一个由中央银行主导的很大规模的一个银行间债券市场出来。这两个市场一搭建以后，整个商业银行的模式就发生了很大地变化，它受到很大地冲击，它的息差在收窄，负债的成本大幅上升，想拿存款的话，现在各个银行受到存款的约束非常大。如果存款拉不到的话，如果存款的压力那么大的话，你就不能有效地满足那些诸侯对你提出的贷款和信贷的要求。所以从这个角度来讲的话，实际上中央银行通过利率市场化的改革开始有效地约束商业银行自己的行为，同时间接地约束各个诸侯的行为，诸侯经济，经济主体的行为。因为各个诸侯未来还要融资的话，银行满足不了，诸侯就不得不越来越多地求助于债券市场来满足，而债券市场谁管呢？中央银行管。
你想诸侯到债券市场去拿钱的便宜性，远远地是要差于从银行拿钱的便宜性。银行地方的书记、市长，请地方的银行行长，我给你下个命令，甚至不下命令，我请你吃个饭，开个会，贷款就下去了，过去很多这样的情况。你现在要到市场去融资的话，你是要从投资者口袋里面的真金白银拉出来，哪是那么容易的？你得信息披露，你得促使你进行财务的公开，预算的透明，你得有一个干净的表告诉投资者，我未来拿什么东西保障还这个钱，还这个债。然后我告诉你，我拿了你的钱以后我要干什么事，我的回报多少，我得告诉投资者，你跟投资者商量，否则投资者怎么会把这个钱给你呢。而且投资者真正会要能够覆盖风险的收益，它会跟你要这么一个收益，这个成本肯定要高于银行拿到钱的成本。
所以从这个角度来讲的话，就是中央银行通过这种方式实际上对诸侯经济开始发挥真正的实质性效应。为什么我一直讲我对未来金融改革的前景还是持比较乐观的态度，就是我看到中国实际上在过去几年已经开始真正地建立一个有效的中央银行的制度，中央银行管理宏观经济的制度出来，
因为只有中央银行制真正发挥作用，中国从机制上才能根本找到一个减少资源错配，减少资源的低效率配置，导致大量的道德风险和大量或有负债的债务风险的发生。
所以中国从制度层面来讲的话，我觉得这些年的进展还是蛮大的，和中央银行在最近一些年的努力是分不开的。
记者：三驾马车的格局已经开始变化了。
刘煜辉：已经开始发生比较明显的变化了。
记者：刚才您也提到了很多家用的来源也是来源于既得利益者，他是不是真的肯把自己的权限下放？
刘煜辉：我当时在会上提到的，我表达了相对比较乐观的方向，同时坦率地我也讲到我自己对下一步改革的攻坚在这个地方，攻坚实际上是在于垄断部门自身的改革。我们讲四大国有商业银行，应该在这个格局中间规模已经太大了，实际上变成一个寡头垄断的格局
我们一定要从存量和增量方面来改变这种寡头垄断的市场的结构，也就是说我们四大银行规模一定要有所限制，一定要使它大大的小于我们新兴的金融组织，它的规模的成长。所以从存量的角度来讲，一个是限制他们的成长，从增量的角度来讲我们要积极地培育新型的各种各样的金融组织，有效率的金融组织。他们的创新，他们的成长、他们的放大，增量上面的放大和存量上面的约束相结合，我们才会一步一步地改变我们现在的这样一个寡头垄断的市场结构，这也为我们进一步深化利率市场化改革和汇率的改革打下一个良好的基础。
记者：就是把它更加地市场化企业化。
刘煜辉：对，这个结构一定要打破。所以这也是验证了为什么大家都担忧的一个问题，大家担忧的实际上是我讲的第二个问题，就是大家都看到的寡头，这个结构是难进行深化金融改革的。甚至我们以前推进的一些金融改革在这样一个市场结构中间会变成一个扭曲的效果，会产生负面因素，而不会使它的积极因素发挥不出来。当然这一步的改革是很难的，大家都知道利益格局已经形成了，需要我们更高一层宏观领导他的决心，他的智慧。
(三)中国经济底部或在2014年
记者：我们也知道现在经济增速也是连续5个季度回落，透过这个数据，您觉得从宏观层面来分析的话，您觉得这是一件好事还是坏事？
刘煜辉：应该说中国过去30年，我们改革的路径整个改革的过程实际上我们讲的就像开车一样，我们是一个开阔地，开阔地前进，就是一脚油，前面是一马平川。因为我们是从一个农业国向一个工业大国演进的这么一个过程，就是我们是开阔地前进。所以一脚油能够飙很高的速度，我们未来中国要面对任务是要怎么样从一个工业大国变成一个真正地工业强国。包括有些人常讲的，我们中国怎么样从一个价值链的低端，就是制造业的价值链低端，我们怎么样通过产业升级能够进入价值链高端，我们去参加价值链高端俱乐部，成为它成员之一，能够享受跟他们共同去分享蛋糕，庞大的蛋糕。
所以这样一个过程的话，相当于我们面对的是一个上坡的过程，这个上坡的过程你要开车的话，你上坡要动力足的话，你一定要把档位打到低档，你这样爬坡的动力才足。所以中国经济今天把经济成长的速度降下来，就是刚才正如你讲到的，当然是个好事。就是我们把速度降下来，我们才能找到一个爬坡的最优状态和最优的着力点，可以这么说。
记者：短期内也会出现一些压力和问题。
刘煜辉：这个压力和问题可能是回避不了的，特别是最近三年，我们叫用力过猛，就是油门踩过了头，用力过猛以后，它造成历史上从来没有见过的一个非常严重的一个产能过剩的状况。所以我们的痛苦实际上是由于我们2008年、2009年以后用力过猛，他所再付出的一个代价，必然的代价。
我们可以看到过去的10年，是我们中国的宏观政策大量地使用所谓的产业政策和区域政策去行使，甚至去替代我们宏观政策的职能。
简单举个例子，像我们2008年遇到全球金融危机的时候，我们大量地使用所谓财政的补贴，用财政的补贴去补贴家电下乡，补贴汽车行业，补贴家电行业。实际上那个时候我也跟很多企业家聊过，包括也听过很多企业家的抱怨、牢骚。他说实际上2008年那个时候是中国最好的进行一个产业过剩，过剩产业的集中度提高，产业重组，提振效率最好的一个时机。但是我们大量地用家电下乡和汽车下乡这种补贴的方式，结果很多企业就是不死，
反过头来，这种财政的补贴所刺激的伪需求，因为你便宜一点把家电卖给低收入的家庭，卖到农村去，因为大家都预期财政的补贴，优惠的政策只是一个时间段，这个政策不可能永远持续下去。所以大家都趁着这个地方，可能未来的消费都集中在当前释放出来。这样的话导致一些企业本身生产流通的信号就发生扭曲，就大量地扩充产能。无论是效率高的，还是效率低的，都在大量建产能，结果到2010、1011年，政府的财力已经没办法维系长期的补贴汽车，结果财政补贴一撤，需求往下一掉，所有的企业都傻眼了，就发现自己被搁在一个高高的阁楼上面，然后梯子已经被政府给撤掉了，就是搁在阁楼上面下不来了，就是这么一个感觉。因为它产能已经进来，未来就会面临一个比较痛苦的，比较长时间的一个去产能化的过程，这也就是今天中国经济下行的一个主要的动力之一。这些因素实际上它的背后都是政府过渡不恰当的一些政策的干预，所导致资源配置错配的发生，效率的低下。
记者：2008、2009年的用力过猛也是我们刚才所提到连续5个季度下行的根本原因。
刘煜辉：对。
记者：在您看来，[伯利兹公司注册]连续5个季度经济下行的根本原因也就是刚才您说在2008、2009年的时候用力过猛，那么您觉得这个下行还会持续多久？
刘煜辉：(00：48：41)我曾经做过一个预测，我说如果是一个没有危机的状态，是一个正常的工商的存货周期波动的话，中国经济经历两个季度的去库存后，应该在今年的3到4月份，也就是一季度末会出现一个明显的企业补库存的活动，这种补库存的活动会带动中国经济出现一个比较明显的反弹，就是下行以后的反弹。但是这种情况并没有出现，
记者：那为什么会这样呢？
刘煜辉：为什么会这样呢？我当时做了一个预测，当时我说如果是中国经济各个部门的资产负债表出现问题的话，那正常工商存货调整的逻辑，波动的逻辑，它的基础就没有了，我们不能在这样一个逻辑的基础上去看待中国经济下行的经济波动，我们面对的很有可能是债务紧缩的需求，面对的是资产负债表衰退的阶段，
这个逻辑应该说和3、4年前的西方经济体，和20年前的日本经济体他们所面临的困境，在逻辑上是完全一致的。也就是说我们各个经济主体，它进行自身资产负债表的清理，这个是需要一个时间段，这不是个时间点的概念，是个时间段的概念，所以中国经济未来所面临的底部可能不是我们过去所讲的用季度来衡量，很有可能是用年度来衡量，
即便是我们二季度打了底，三季度可能略微有一点反弹，但是这个底很有可能不是中国经济最终的底，有可能我们的底在2013年、甚至2014年，这都有可能的，因为这个底很有可能是时间区间的概念。从分部门看的话，中国经济说三个经济部门，就是政府、企业、家庭，它的资产负债表的状况可能远远比2008年的时候要差很多。因为政府部门的公共债务按我们的研究计算，在2010年的时候可能已经接近，甚至超过了70%，也就是占经济总量的70%。
中国企业部门的企业财务表应该说比2008年的时候要差的很远，大家也知道中国在过去的2、3年是个比较敏感的政治周期，所以各个地方政治上的竞争血拼的也是非常惨烈的，有的地方甚至财政的补贴差不多相当于投资额的6%。就是你如果投一个亿的话，600万政府首先给你打过去，所以像这种活动，实际上使得我们企业部门在过去2、3年中间出现了一个资产长期化的倾向，就是由于多样化的扩张，出现了一个资产长期化的倾向。
资产长期化的倾向意味着什么呢？意味着去年资产价格还没落的时候，你看企业的负债率还比较正常，50%、60%还可以，但是一旦资产价格回落，土地减值，地价下跌，然后存货减记，很有可能这个企业的真实财务状况，这个负债率很有可能一下子飙到80%、90%。所以你看今天为什么中国的银行惜贷，因为银行它比社会更了解企业背后这张真实的表的。
银行它觉得经济中找不到风险可控的对象，所以我不贷款了，很正常、很理性的行为，所以从这一点实际上也反映了企业部门的表可能比较差，表比较差对企业本身来讲，它也失去了投资扩张的能力、弹性，它的前景变差了，它不可能再自杀性在上面再加杠杆，一旦资产再进一步地回落，经济再进一步地下行，这个企业就资不抵债了，就爆掉了，完全就会破产。所以企业也失去了进一步资本性支出扩张的动能和弹性，这也是中国经济为什么成本下来了企业还不投资，银行还不放款，这是个主要的原因。
家庭部门呢，大家印象中觉得家庭部门借的钱很少，家庭负债率不高，你简单算一下中国家庭的贷款比上家庭的存款，就是储蓄存款这一块，我们大概2009年的时候，我们倍数还可以，大概4.2。但是最近几年下降的非常快，到去年年底的时候我们已经降到了2.5倍左右。如果考虑到家庭的储蓄存款，它分布是高度有偏的，可能很多家庭的负债率实际上是很高的，
包括前两周我跟万科的副总吃了一个饭，他说现在我们即便5月份、6月份出现了所谓销量反弹，但是我们这一次确实没底。我们不知道这一次反弹能够持续几个月，因为我们也不清楚家庭部门的储蓄还有多少油水可以用过去的方式能够把它挤压出来，我们也不清楚。
所以从这个角度来讲的话，我个人并不太看好像5月份、6月份楼市的反弹能够持续很长时间，就是销量的反弹能够持续很长时间。
记者：根据您的分析，在您看来经济下行的这样一个局面可能会持续5到10年是吗？
刘煜辉：不是，我是说它经济的底部，因为经济底部的长短取决于我们改革推进的有效性和力度，如果我们真正能够大刀阔斧地进行改革，对资源要素配置结构做一个根本性的调整，有一个很强的自上而下的一个顶层的设计，我想经济待在底部的时间可能相对比较有限。实际上中国来讲的话，只要政府表现出一个比较坚定的，自己要减肥的这么一个决心，就是砍自己的开支，就是从改革从自己身上下手，这么一个决心。实际上整个经济主体的信心就会发生很大地变化，预期就会发生很大地变化。
记者：那你觉得现在有减肥的决心吗？
刘煜辉：现在来讲的话就是我们还没有看到，包括最近我们看到的所谓推进的水费的改革，电价的改革，这些改革方案的出台实际上某种程度来讲都或多或少都在损害中产阶级部门的利益的，但是你看到虽然我们的税收增长降到了个位数，但是我们非税的增长30%、40%，这些主要谁承担呢？企业感到今天税负的压力不但没有减轻，反而更加沉重，
它实际上反映到我们的改革，实际上是利益结构的一种调整。
记者：那在您看来现在下行的例子之下还是会有一个比较长的时期。
刘煜辉：对，利益的碰撞还是非常激烈的。
(四)政府不减肥不要买股票
记者：那么之前我们聊到经济增速连续5季度的回落，是不是也是因为这个原因导致您有一个预测，就是说接下来会出现中国宏观经济的一个重大拐点？
刘煜辉：我认为中国经济确实面临一个重大的坎，这个坎短的说可能是10年的坎，但是有很多迹象表明很有可能它也是个30年的坎。近的说可能说是10年坎，就是一任政府，一任政府10年。远的说甚至是我们遇到30年的坎，就是过去我们改革开放经过了32年。实际上这种迹象在我们经济下行中间我们很明显感受到，也表现出来了。就是从供给层面来讲的话，我们的经济下落到7%的时候，我们并没有出现像以前经常看到的，一旦经济下行，中国的就业市场就恶化，这么一个局面出来，中国在这一次经济下行中间，中国整个就业市场并没有出现一个非常紧张的状况，尽管我们经济可能实际下落的幅度比以前更加厉害，因为宏观数据往往是我们要调整的。
甚至薪酬的调整也不是特别剧烈，大家也没有看到大规模的减薪，也没有普遍性的发生。第二从需求层面看的话，就是存货的周期变得不明显。它实际反映了我们总供给总需求层面都在发生深刻的变化。总供给层面就是潜在中枢下移了，就是我们的人口红利，制度红利，全球化的红利都在消退，导致你未来5年到10年中国经济的潜在增长水平很有可能有显著回落2、3个百分点。我们以前是10%，未来可能就7%或7%以下，我想宏观领导主动把中国经济的目标降到7.5%，把十二五期间经济的均衡数字降到7%，它的都是有这方面考虑的。
所以总结的说，总供给层面受到潜在中枢限制，总需求层面受到杠杆约束，也就是说，去十年的一个经济的扩张，加杠杆过程可能已经到尾声了，所以这两方面决定了中国的总供给和总需求层面的约束，决定了中国总体经济面临一个重大拐点。
记者：
您说的既然是个拐点，他回往哪个方向拐呢？
我说的拐点，实际上使我们增长路径的一个变化，下一步中国要重新恢复一个比较快的增长的话，一定是要变轨，要换一个增长轨道，换一套增长模式。
记者：会变成一个什么样的模式？
刘煜辉：我曾经有一个比方，我说中国经济像一个大小轮的单车，从宏观结构上讲，一直是投资驱动的，投资是一个大轮，然后我们其他部分实际上是个小轮，就是消费，这一块是个小轮。这样的单车如果从我们中国的产业层面来讲，它也是一个大小轮结构，就是所谓的中国制造，就是我们制造部分是很强的，是一个很庞大的。中国制造主要体现在中国整个制造的基础，是一个很大地制造部门，但是我们交易部门是一个很弱的。就是我们为制造业服务的所谓生产性服务业，原料的采购，研发设计，我们渠道，我们的销售，我们的物流这些方面是很弱的，就是我们交易部门是一个很弱的，市场这一部分是很弱的。
当然这样的单车虽然也能跑得很快有时候，但是平衡能力比较差。你看现在真正比较发达的西方国家，也就是我们讲到的像德国、日本，包括美国这样的国家，实际上它的过程，就是他们国家发展历程，从工业的大国变成一个工业的强国，这么一个路径实际上就是个平衡的路径，就是怎么样把一个大小轮的单车变成两轮驱动的，平衡的这样一个自行车，就是我们今天所看到的这个一个自行车，很普遍的自行车就是这么一个过程。因为真正的工业强国一定是一个平衡型的自行车在跑，所以中国未来转变的轨道一定是投资和消费都是均衡发展的这么一个自行车，我们未来的中国制造，就是中国要从一个工业大国，能够真正变成一个工业强国，进入高端制造业的这样一个俱乐部，中国未来的主要成长，主要是怎么样把交易部门把它变大，就是我们真的要强的话一定是制造部门有一个很好的制造部门，同时也有一个给你带来越来越多产品附加值供应链附加值的这样一个交易部门，这么一个平衡的结构，这可能是中国未来的一个目标、一个方向。
记者：我们的经济增速已经回落，包括您也说了会出现一个更大地拐点在宏观经济层面上。我们普通的人对这样的一个变化，最直接的您觉得会有怎么样一个感受，比如说它在股市，或者说房价会给普通的人一个什么样的感受呢？
刘煜辉：过去10年我们经济是通胀的经济，伴随资产价格膨胀的过程，在这个过程中间，我们看到房地产商品，股票曾经也出现过一度的繁荣，但是这样一个泡沫随着拐点到来，可能先后脚一一破裂，我们未来中国经济的主基调应该通货收缩的一个状态，就是资产的繁荣期，过去10年资产繁荣期拐点一定是过了，主基调一定是下行的一个态势。
尽管我们的房价可能约有反复，但是它已经不可能回到过去10年的繁荣状态了，这点应该是非常明确的。至于它什么时候进入一个快速回落的状态，我觉得是个时间早晚的问题，至于股票的话，股票相对来说不同于其他的实物资产，它反映的实际上是对预期资本化的过程。
为什么股票最先破裂这个泡沫呢，实际上它反映了人们对过去经济增长的模式，它的可持续的一种忧虑的上升，就是认为它过去的模式已经不可持续了，所以它最先破裂，这种预期的变化使得它从所谓的大类资产中间它最先出现了一个回落。未来中国同样的道理，就是如果能来真正能够走向一个转型的轨道，经济能够实现转型，我们避免所谓中等收入的陷阱等等，走向正确的一个路径的话，最先这种预期，可能新的繁荣一定是从股票最先表现出来，股票最先把这种预期变成资本化以后，它能够变成一种上涨的动力。
如果哪天看到中国政府真正表现出坚定改革的意愿，就是真正开始自我的减肥了，砍自己的开支了，大刀阔斧。如果你看到这个迹象的时候，大家就去买股票，一定会有一个很好地结果。其实它的逻辑很简单。
记者：买的就是预期。
刘煜辉：对。
记者：像您刚才说的拐点持续的时间还是相对长的话，是不是近几年大家买股票还是要谨慎一些？
刘煜辉：我刚才讲了，实际上你只要表现出这么个迹象，市场信心的预期就会从股票市场表现出来，很明显地表现出来，为什么现在股票持续的阴跌。你去看看我们最近的水价的价格，电价的价格，去看看我们税收的改革，那怎么可能给投资者信心，给市场信心呢，这是不可能的，如果这种状况还是持续的话，股票企业面是好不起来的。
